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焦炭自9月初見底以來持續(xù)反彈，期貨1301合約由最低的1288元/噸反彈至最高1589元/噸，反彈幅度超過20%，與此同時，天津港(600717,股吧)符合交割條件的焦炭現(xiàn)貨價格也由最低的1450元/噸反彈至當前的1550元/噸，反彈幅度接近7%。期現(xiàn)價格走勢強弱分化明顯，一方面是由于9月前后期貨超跌，期貨一度對現(xiàn)貨貼水150元/噸，因而在期現(xiàn)回歸的要求下期價強勢反彈；另一方面，焦炭期貨的倉單制作成本在1600元/噸左右，入庫后的倉儲費用更高達1元/噸*天，期貨必須對現(xiàn)貨出現(xiàn)足夠的升水才能夠吸引賣方交割。當前焦炭期貨1301合約對現(xiàn)貨小幅升水，決定后市價格走勢的關鍵在于兩點：第一，現(xiàn)貨價格走勢；第二，倉單注冊成本以及最終交割升貼水情況。
圖1 焦炭期現(xiàn)價格走勢
一、成本分析煤礦減產(chǎn)導致短期焦煤價格堅挺，但中長期產(chǎn)量恢復加上進口煤沖擊，焦煤仍有下跌空間
圖2 煤炭價格走勢
焦煤價格堅挺對焦炭價格構成較強支撐。最新數(shù)據(jù)顯示，9月份全國煤炭產(chǎn)量為3.19億噸。環(huán)比連續(xù)第三個月下降。煤炭產(chǎn)量持續(xù)下降一方面是由于前期隨著煤炭價格的大幅度下挫，煤礦經(jīng)營壓力加大，不得不限產(chǎn)保價。另一方面，中國十八大即將召開，煤礦安全問題再成焦點，各地安全生產(chǎn)形勢有所升級，一些小煤礦不得不停產(chǎn)。從這個角度看，預計煤礦限產(chǎn)仍將持續(xù)一段時間，但在十八大召開之后，復產(chǎn)的速度也會較快，屆時將會對煤炭價格重新形成較大壓力。
圖3 煤炭產(chǎn)量及增速
從煤炭進出口數(shù)據(jù)來看，同樣是呈現(xiàn)短期緊張遠期寬松的格局。8月煤炭進口量有所減少，而出口量卻略有增加，使得煤炭供應端壓力進一步緩解，對煤價形成支撐。日本能源稅收調整促國際煤價繼續(xù)下行，未來進口沖擊仍將威脅國內煤價反彈趨勢。再加上近期國內煤價的企穩(wěn)回升，預計后市煤炭凈進口量也將有所回升。從歷史數(shù)據(jù)看，國際現(xiàn)貨價格調整對國內煤價影響有一定滯后，預計進口規(guī)模攀升要在11-12月才會體現(xiàn)。圖4 港口進口煉焦煤庫存 資料來源：我的鋼鐵，浙商期貨研究中心
二、供需分析供應面上，庫存下降及成本堅挺，焦炭短期供應偏緊，需求方面，鋼材生產(chǎn)盈利好轉將刺激鋼廠進一步擴產(chǎn)，但終端需求的持續(xù)低迷將擠壓螺紋鋼利潤并推動鋼廠減產(chǎn)
1、庫存下降及成本堅挺，焦炭短期供應偏緊
焦化行業(yè)產(chǎn)能過剩一直是制約焦炭價格上漲的重要因素，但據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，2012年1-8月我國焦炭產(chǎn)量29644.43萬噸，累計增長4.0%，其中8月產(chǎn)量為3579.7萬噸，同比下降5.4%，為今年年初以來首次出現(xiàn)負增長。而且從我的鋼鐵網(wǎng)的調查數(shù)據(jù)來看，華北和華東地區(qū)的獨立焦化廠庫存持續(xù)下降，而且由于焦煤價格堅挺，企業(yè)開工意愿并不強，當前的開工率也處于偏低的位置，這與鋼廠快速復產(chǎn)形成明顯對比。焦炭產(chǎn)量及庫存的下降使供應端的壓力稍有緩解，在一定程度上支撐了焦炭的價格。但鑒于目前焦化經(jīng)營狀況有所好轉，后期焦炭產(chǎn)量或將有所回升。
圖5 國內獨立焦化廠生產(chǎn)及庫存情況（單位：萬噸，%）
2、鋼材生產(chǎn)盈利好轉將刺激鋼廠進一步擴產(chǎn)，但終端需求的持續(xù)低迷將擠壓螺紋鋼利潤并推動鋼廠減產(chǎn)
8月國內日均粗鋼產(chǎn)量一下子從7月份199萬噸的高位回落到了189.4萬噸，環(huán)比下降4.5%，同比也出現(xiàn)小幅下滑。正是因為鋼廠的減產(chǎn)，導致鋼材價格迅速企穩(wěn)回升。但隨著價格的回升，鋼廠利潤也得到改善，部分鋼廠隨之開始復產(chǎn)。9月粗鋼產(chǎn)量的回升也印證了這一點。據(jù)統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，9月國內粗鋼產(chǎn)量5795萬噸，同比增長0.6%；折合日均產(chǎn)量193.2萬噸，環(huán)比增長2%。預計在高額利潤的趨勢下，后市國內粗鋼產(chǎn)量仍將進一步回升，從而使焦炭需求有所好轉。
圖6 日均粗鋼產(chǎn)量情況
圖7 螺紋鋼生產(chǎn)利潤走勢
進一步地，從鋼材的終端需求來看，雖然隨著國家加大基建投資力度，9月國內固定投資資產(chǎn)增速稍有好轉，但改善幅度不大；并且作為鋼材需求的重要組成部分，房地產(chǎn)的數(shù)據(jù)仍不容樂觀。據(jù)統(tǒng)計局最新數(shù)據(jù)顯示，9月我國房地產(chǎn)銷售面積僅為1.1億平方米，同比下滑3.6%，而新開工面積僅為1.21億平方米，同比大幅下降24%。自8月房地產(chǎn)數(shù)據(jù)有所好轉之后，人們一度對金九銀十有所期待，但目前來看這種預期已經(jīng)落空。并且目前天氣逐漸轉冷，終端需求開工率也會逐步下降，傳統(tǒng)的鋼材消費淡季即將來臨。從這個角度看，雖然在利潤的驅使下，短期內粗鋼產(chǎn)量將有所回升，從而刺激對焦炭的需求，但從長期來看，全球經(jīng)濟增速放緩及國內房地產(chǎn)調控不放松的大背景未變，鋼材需求淡季也即將到來，目前鋼鐵行業(yè)的盈利狀況是不可持續(xù)的。后期隨著需求的萎縮，鋼廠利潤將被不斷壓縮直至鋼廠重新減產(chǎn)，焦炭需求也將逐步下降。
圖8 房地產(chǎn)新開工及銷售情況
三、結論短期在煤礦減產(chǎn)及鋼廠擴產(chǎn)的支撐下，焦炭仍存一定的上漲空間，但空間有限。長期來看，若有倉單生成，J1301合約下跌空間較大
從以上基本面分析來看，成本端，受盈利狀況不佳及十八大的影響，預計煤礦的減產(chǎn)停產(chǎn)仍將持續(xù)一段時間，煤價較為抗跌，將從成本上支撐焦炭價格。而從供需端來看，一方面焦炭產(chǎn)量有所下降，另一方面，在利潤的驅使下，鋼廠將進一步擴產(chǎn)，從而使焦炭基本面有所好轉。短期內焦炭仍然存在小幅上漲的動能。但從長期來看，在十八大召開之后，煤礦將會迅速復產(chǎn)。鋼廠由于終端需求的不濟，盈利狀況也將被不斷壓縮，直至重新減產(chǎn)。故長期來看焦炭基本面仍將轉弱，焦炭價格將繼續(xù)承壓。
目前天津港現(xiàn)貨價格為1550元/噸，而焦炭交割成本在50元/噸左右，由于焦化企業(yè)在產(chǎn)業(yè)鏈中的議價能力較弱，盡管短期基本面支持上漲，但空間有限。我們給予焦炭現(xiàn)貨繼續(xù)上漲50元/噸的空間，由此來計算的話，J1301合約的極限上漲目標位在1650元/噸左右。而后期若有大量倉單生成，由于焦炭倉單每年3月份都將注銷，焦炭買方將存在較大的接貨壓力，屆時焦炭期貨的臨近交割時將對現(xiàn)貨深幅貼水，從以往經(jīng)驗看，貼水幅度在200元/噸以上，由此對應的焦炭期貨1301合約的價格在1500元/噸以下。綜合以上分析，我們建立短期看漲，長期看空的策略，上漲目標位在1650元/噸，而下跌目標位將在交割期臨近前達到，預計最終目標位預計在1500元/噸以下。
（ 關鍵字：焦炭 焦炭現(xiàn)貨）
